Иностранная пресса о России и не только

В своем энтузиазме в отношении российских акций многие западные инвесторы, судя по всему, считают, что при условии небольших улучшений в области прозрачности и с добавлением нескольких иностранных менеджеров и членов правления компании, в которых они заинтересованы, будут точно такими же, как любые другие. Они сильно заблуждаются.

Российский капитализм - это не просто несовершенным образом возникшая версия того капитализма, который практикуется в развитых странах. Россия создала форму капитализма, невиданную доселе. Если у вас нет собственного агента-информатора в правительстве, вы никогда не сможете спрогнозировать свою прибыль с какой бы то ни было долей уверенности. Прямо или косвенно, но в России руководство компаний в конечном итоге находится в зависимости от государства.

Возьмем "Роснефть", нефтяного гиганта, недавно выпустившего свои акции в свободное обращение. Внимательные читатели припомнят, что в мае прошлого года я в этой колонке выступал с критикой выпуска акций "Роснефти". Кто-то, возможно, подумал даже, что мои предостережения были необоснованны и что IPO состоялось с большим успехом. Отнюдь.

При полной поддержке правительства "Роснефть" чуть ли не силой заставила BP и других стратегических инвесторов, стремящихся работать в России, купить большие пакеты акций. Как следствие, свободный запас акций "Роснефти", free-float - то есть продающиеся акции, не принадлежащие инсайдерам и прямым инвесторам, оказался настолько мал, что если бы это была британская компания, она серьезно рисковала бы нарушить торговые нормы Великобритании.

Торговые правила Великобритании требуют, чтобы free-float составлял по крайней мере 25%, в то время как у "Роснефти" эта величина меньше 1%. Как такое может быть? Дело в том, что эти правила распространяются только на акции, которые могут продаваться в Лондоне. В случае "Роснефти", как и практически всех российских компаний, чьи акции зарегистрированы на Лондонской бирже, акции, продающиеся за пределами России, являются международными депозитарными расписками. Доля этих акций в общем объеме акций "Роснефти" составляет только 10%. Правило о 25% применяется только в отношении депозитарных расписок, таким образом, с помощью этой бессмысленной меры "Роснефть" проходит тест. В результате цена на акции "Роснефти" почти полностью независима от настроений иностранных инвесторов. Единственные акционеры, которые имеют значение, находятся в России. А среди них доминантными игроками являются контролируемые государством банки, особенно Внешторгбанк и Сбербанк.

Дневные продажи акций "Роснефти" с момента выхода редко превышали 250 тысяч долларов. Однако самые крупные всплески случались почти как по часам - в середине сентября (500 и 550 тысяч долларов два дня подряд), октября (1,2 млн долларов), ноября (1,3 млн долларов) и декабря (4,85 млн долларов). Каждая из них выводила цены на акции "Роснефти" на новый уровень, вызывая вопрос о том, не являются ли эти всплески результатом организованного вмешательства.

Если бы у вас было лишних 2 миллиона долларов, вы могли бы оказать существенное влияние на рыночную капитализацию "Роснефти". А если бы вы вложили в это 5 млн долларов, вы теоретически могли бы держать судьбу компании в своих руках, искусственно взвинчивая ее стоимость по своему желанию. Но этого, разумеется, вам не разрешат. Вы быстро столкнетесь с препятствиями своим попыткам вести торги. Торговля любыми акциями такого уровня в России требует разрешения Кремля.

Короче говоря, Москва - "инсайдер" практически всех ключевых операций в России - может делать с ценами на акции все что пожелает. Однако на этом вмешательство государства не заканчивается. Корпоративное управление находится под прямым наблюдением правительства, которое отсматривает всех кандидатов на посты в высшем руководстве компаний, прямо или косвенно являющихся государственными. Министры и высокопоставленные чиновники выступают также в качестве руководителей или представителей совета директоров самых крупных компаний, находящихся под прямым или косвенным государственным контролем, получая дополнительное жалование.

Кроме того, международные инвесторы часто упускают из виду те мелкие "задания", которые такие компании должны выполнять. Например, щедрость государства по отношению к алюминиевой компании "Русал", выражающаяся в налогах, тарифах на электричество и периодических кредитах Сбербанка, на самом деле обеспечивается за счет владения и содержания "Русалом" другого крупного, но гораздо менее успешного предприятия ГАЗ. ГАЗ является основным работодателем в Нижнем Новгороде. Достаточно некоторого воображения, чтобы увидеть основу этой сделки: вы субсидируете тысячи рабочих мест в третьем по величине городе России, а мы защищаем ваш основной бизнес.

Постороннему человеку невозможно спрогнозировать, какие из интересов или прихотей государства будут превалировать в определенный момент времени. Возможно, с помощью того актива, долю которого вы приобрели, инсайдеры планируют обеспечить собственную прибыль. А может быть, инсайдеры решат использовать его для каких-то иных целей, которые в итоге уничтожат ваши инвестиции.

И, если можно руководствоваться прошлым, инвесторам не стоит полагаться на международные банки и аналитиков безопасности, чтобы сохранять благоразумие в этой безрадостной ситуации. Оплата сделок чересчур привлекательна. Некоторое представление о проблеме дает отмена размещения акций компании "Уралкалий" прошлой осенью и отсрочка IPO "Фармстандарта", как и недавняя встревоженная реакция на высокую цену акций "Северстали". "Уралкалий", занимающийся производством удобрений, признает, что завысил цены (вернее, заявил, что рынок недостаточно высоко оценил компанию). Но сколько уже состоявшихся размещений акций основывались на завышенной цене?

За всем этим скрывается огромное количество фундаментальных недостатков бизнеса. Знали ли вы, к примеру, что рост российской нефтяной промышленности остановился к четвертому кварталу 2006 года: капиталовложения в российскую нефтяную промышленности достигли самого низкого показателя за пять лет. Почему это так? Во-первых, государство облагает налогами доходы свыше 27 долларов за баррель. Во-вторых, компании инвестируют деньги в покупку активов, которые уже были полностью разработаны, вместо того чтобы заниматься дальнейшей разработкой существующих нефтяных и газовых месторождений или разведывать и разрабатывать новые. Учитывая такие близорукие стратегии, спад производительности неизбежен.

Все это должно серьезно обеспокоить иностранных инвесторов. Заработав в 2006 году более 17 млрд долларов - на 50% больше, чем за все последние пять лет - российские компании, пришедшие на лондонский рынок, должны были бы принести с собой большие возможности. Вместо этого они представляют ставки правящей элиты на то, что ОАО "Россия" сможет эксплуатировать капитализм в своих собственных целях.

Александр Темерко - бывший вице-президент компании ЮКОС, основатель и управляющий директор компании BST Link в Лондоне